Análisis Financiero - Santander Serfin

TESIS DE INVERSIÓN
Aunque la demanda ha sido resistente en la división de envases, y conduciendo a resultados relativamente sólidos aún durante el 3T08, la estrategia de coberturas de la compañía en términos de gas natural y tasas de interés dio como resultado importantes pérdidas (monetarias y no monetarias) durante la 2M08. Esto, aunado a la apalancada estructura financiera y a la contracción de los mercados de crédito, han forzado a la compañía a negociar con los acreedores para cumplir sus obligaciones financieras. Lo cual ha llevado a una fuerte corrección en el precio de la acción, ya que el riesgo de refinanciamiento es muy alto. Durante noviembre, la compañía vendió algunos activos no productivos en bienes inmuebles a un fideicomiso por la cantidad de US$100 millones para así mejorar su liquidez. La compañía también anunció el 14 de noviembre a Hugo Lara como el nuevo director ejecutivo y a Claudio del Valle como el nuevo director financiero.
A nivel operativo, creemos que la compañía tiene una sólida posición financiera en la división envases, en donde la dirección está enfocando sus esfuerzos para incrementar su capacidad en 7% durante 2008. En la división vidrio plano, la situación no es tan favorable, ya que el principal motor de esta división es la construcción de edificios comerciales y casas, así como la industria automotriz, los cuales están atravesando por un momento muy difícil.

PANORAMA 2009
Para 2008, anticipamos un decremento del EBITDA de 9.5% debido principalmente al mayor costo del gas natural. Para 2009, esperamos una modesta recuperación de 4.6% en términos de dólares sustentada por una mayor capacidad en envases y un menor costo del gas natural. También esperamos que la migración de una de las plantas de la división envases de la Ciudad de México a Toluca termine, reduciendo así los costos de operación. También debemos resaltar que la compañía tiene un alto riesgo asociado con sus requerimientos de refinanciamiento, y seríamos muy cautelosos en la acción.

VALUACIÓN Y RIESGOS
Estamos disminuyendo nuestro precio objetivo para el cierre del año 2009 a US$2.10 por ADR de US$4.80 para reflejar el débil entorno económico, el cual también nos ha llevado a ajustar nuestras estimaciones. Nuestro precio objetivo está basado en una metodología de múltiplos FV/EBITDA e implica que la acción estaría cotizando a un múltiplo FV/EBITDA conocido de 4.4 veces y un múltiplo adelantado de 4.2 veces.
Los riesgos incluyen: (1) riesgo de refinanciamiento, (2) un crecimiento menor al esperado en las economías de EU y México; (3) mayores costos de materias primas y energía; (4) fortaleza del peso; y (5) exposición a la industria automotriz y de la construcción.