Canal Financiero - Santander Mexicano

Tesis de Inversión
Durante 2009, PASA tuvo varios cambios, incluyendo reestructuraciones de negocios y organizacionales. A nivel de operación, resaltamos lo siguiente: a) la escisión de 75% de las operaciones de servicios a la industria petrolera, realizada en enero; y b) el lanzamiento de PetStar en Abril (una plata de reciclaje y resina de PET). La primera eliminó la volatilidad en los resultados de operación mientras que la última, en nuestro punto de vista, deberá apoyar el crecimiento e incrementar la rentabilidad en 2010 y 2011. Debido a estos cambios, vemos a la compañía como un operador más eficiente en el manejo de residuos, con atractivos prospectos de crecimiento en 2010 impulsados por mejores tasas de utilización en las operaciones de resina de PET, PetStar, y una mejor productividad en las operaciones de manejo de residuos, que actualmente representan 77% de las ventas.
Estamos incrementando nuestro precio objetivo para reflejar una menor tasa libre de riesgo, derivada principalmente de un menor riesgo país. Sin embargo, dado el rally de la acción de 147% desde su nivel más bajo en 52 semanas, su valuación actual es razonable, en nuestro punto de vista, y un potencial de subida adicional es limitado, lo que sustenta nuestra recomendación de Mantener.

PANORAMA 2010
Esperamos que PASA logre un atractivo crecimiento en los próximos años, con un crecimiento estimado del EBITDA de 25% con respecto al año anterior para 2010 y de 9% para 2010 (en términos de dólares).
Creemos que el motor principal en 2010 serán las tendencias de las ventas los márgenes de las operaciones de reciclaje de PET. También estaremos analizando los desarrollos en las operaciones de desmantelamiento de embarcaciones en desuso, las cuales, actualmente, no están siendo consolidadas a nivel operativo y están funcionando a su mínima capacidad. Debido a la esperada recuperación en la actividad económica y en los precios del acero para 2010, creemos que este negocio podría comenzar a apoyar los resultados de operación en el mediano plazo.

VALUACIÓN Y RIESGOS
Nuestro nuevo precio objetivo al cierre del año 2010 está basado en un modelo de FED, utilizando un CCPP de 9.35%, y un crecimiento a perpetuidad de 1.5%. Nuestro precio objetivo implica que la acción estaría cotizando a un múltiplo FV/EBITDA conocido de 6.1 veces y el proyectado de 5.6 veces.
Los principales riesgos incluyen: (1) riesgo de ejecución en nuevos proyectos (desmantelamiento de embarcaciones en desuso); (2) una desaceleración económica más débil a la esperada; (3) riesgo político y/o gubernamental relacionado con los contratos de manejo de residuos; (4) intensificación de la competencia; y (5) preocupaciones ambientales.